王明耀：没有经历过周期的人，不足以谈寒冬【星分享】

近日，在接受华兴资本采访时，联想之星总经理、主管合伙人王明耀谈及对2020年创业投资市场的预期，联想之星未来的系统性投资方向，以及如何坚持终局思维。王明耀认为，投资需要专业能力，而自我认知也是重要能力之一，经历过十年周期后，他对行业更有信心，也更有敬畏心。

专访浓缩精华版VCR

Q1：对2020年创业市场有怎样的预期？（03:08）

Q2：2019年取得了哪些突破性进展？（05:41）

Q3：现阶段联想之星比较确定的新的系统性投资方向有哪些？（12:01）

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结构性变化的市场孕育新机会

Q：对于2019年的创投市场，很多人感觉寒冬更深了，您的感知是怎样的？市场比预期更好一点还是更差一点？

王明耀：中国的创业投资市场发展到今天，体量已经非常大，有巨大的存量，有大量的投资资金、投资机构和创业供给，所以并不像大家所想的，寒冬一来整个市场就冰冻了。市场在迎来结构性变化。

结构性变化的第一个特点体现在投资方向上，前沿科技类、医疗类项目依旧很火；第二个特点是各行各业跑出来的第一名很受欢迎，资金扎堆头部项目。投资方心态也有变化，风险意识提高，不敢去赌不太明确的方向和项目，而是会投资方向明确、有一定行业地位的项目，这样就形成了两极分化：头部项目拿到更多的钱，而其他大量项目融资困难。今年市场的结构性特点非常清晰。

从预期的角度来讲，投资创业市场其实比想象中好很多，出现了一些新的机会。比如，今年感觉到很多教育项目营收变好，教育行业创业融资也非常活跃；而基金募资情况比预想中差，国家新的资管规定出台，整个资本市场背后的LP极端不平衡——民间资本匮乏，同时政府引导基金资金充裕。

Q：您对2020年的创业市场有怎样的预期？

王明耀：中国体量很大，有很多动能，创业投资也有很多利好因素。

比如资金供给，一方面明年政策很有可能好转，包括资管新规对银行等其他股权投资领域供给资金的影响；另一方面，资本市场、头部企业在向好的方向发展，资金供应也会增加，募资环境有变好的可能性。

创业机会方面，国家层面鼓励科技创新，明年又是5G投资发展的重要年份，5G全面推开后我们将迎来一个新的时代，新的行业应用、新技术的落地都会比往年更好。

尽管寒冬之下，经济能否快速回暖，进入高增长时期，仍有很大的不确定性；但对投资创业来说，只要有明确的机会点，都会吸引聪明的钱往这个方向投，市场本身还是值得期待的。

Q：您个人长期关注人工智能，2019年AI的各个方向，包括自动驾驶、机器人、人机结合等等，有没有出现突破性进展？

王明耀：2019年AI的很多方向取得了突破进展，尤其在智能领域。

比如我们投资的自动驾驶项目小马智行，他们一直在亦庄做测试，2019年取得了很大进展——在正常路况中已经实现上下班全自动驾驶。未来匹配高精地图等配套设施，自动驾驶很快会真正走进我们的生活。

在机器人领域，国外波士顿动力的人形机器人今年已经可以做体操动作了，机器人可以抵抗复杂情况、恶劣情况，它已经从警用、军用很快发展到商用阶段， 市场潜力巨大。家用方面，如扫地机器人也变得更加聪明智能，已经达到甚至超出用户的预期，其销量远超其他消费类智能设备产品。

Q：联想之星在人工智能和医疗健康的布局很深入，人工智能+医疗的应用场景有哪些，在技术和商业上哪些场景是比较成熟的？

王明耀：人工智能落地医疗是一个非常重要的场景。最早落地是将人工智能视觉识别运用到医疗影像中。过去医生看片子完全依赖于个人主观经验，其实普通医生读片的准确率并不尽如人意；现在通过人工智能的视觉识别可以辅助医生做出更加专业的判断，提高检测端的识别准确率。

第二是精准医疗。比如肿瘤诊断和治疗方案有很大的不确定性，结合大数据和基因数据、人工智能技术，可以寻找相应的靶点，做到精准医疗。目前燃石医学在肺癌相关领域做得很不错。

第三是医疗与机器人的结合。主要有手术的导航和手术机器人。这部分应用已经非常成熟，海外有达芬奇手术机器人，国内也有一些已经达到同等水平的企业。

第四是生物技术和新药研发。新药研发通过运用机器学习人工智能算法，可以大幅提升筛选出合适靶点的效率，在这个方向上我们也布局了很多项目。

Q：联想之星十年前就开始投入医药研发方向，为什么那时候就有信心进入这样的赛道？

王明耀：十年前行业普遍认为新药研发是风险投资和股权投资不能碰的几个方向之一，其最大特点是投入大（海外新药研发几亿美金起，堪称天文数字），周期长（十年以上），风险大（制药相当复杂，失败率高），这都是当时客观存在的问题。

但有一点我们很明确，新药研发具有巨大的市场价值和社会价值，利国利民。

在上述几个问题中，大家最担心的是周期，因为基金存续期八年、十年，能否退出是基金投资者最大的考量标准。而那时我们背后的LP是联想控股，对退出时间没有明确要求，这个问题就解决了。另外，我们研究国外成熟市场后发现，退出不一定要等到新药上市，在临床批件和临床一期、二期阶段都有退出机会。因此我们的投资判断是未来若干年，中国新药研发赛道会逐渐成熟，风险相对可控。

当初我们认为有些问题不是迫切需要解决的，或者在未来是可以被改善的，现在事实证明的确如此。资本市场变化很大，尤其是上市方面，中国香港可以接受临床二期上市。并购也变得活跃，产业并购退出机会逐渐清晰。加上一批优秀的医药研发人员开始回国，最近几年整个医疗投资市场都很活跃。

归根结底，投资还是概率论，最后总有一点赌的成份。我们相信只要大方向是对的，提前投入才有可能迎来较好的增长；否则等到任何东西都明确了，大家一拥而上抢项目的时候就晚了，这也是做早期投资孵化的基本定位。

Q：十年前新药研发创业情况怎样，联想之星有什么独特的资源抓到这样的创业项目？

王明耀：那时候最缺的是项目来源，因为新药研发资金占用量大，有经验的医药研发人员回国偏少。

当初联想之星创业CEO特训班和海外有很多接触，我们最早投资的派格生物是做糖尿病乙类新药的，后来投资的开拓药业Kintor做抗肿瘤新药，这在当时都是我们能接触到的非常好的海外背景项目。当时的创业状况是，优秀的新药研发项目很少，做医疗投资的早期机构也很少，反而接触项目比较容易。

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未来依然主看科技

Q：联想之星每五年会做战略规划，过去十年，除了TMT、医疗和人工智能，现在有没有比较确定的新的系统性的投资方向？

王明耀：今年移动互联网应用、消费领域里还是有很多项目获得大额融资；但移动互联网带来的红利相对消退，机会没有那么多。我们必须寻找有新的成长要素的市场，科技是未来五年非常明确的投资方向，机会非常多。

1、随着人工智能技术的不断进步，包括视觉识别、语音识别（智能音箱）、自然语音处理技术等，未来AI技术的应用空间和想象力可以不断拓展。比如我们投的一个智能翻译项目，能够快速翻译日常口语甚至一些文学作品。

2、5G通信不断成熟会随之带来更多机会。5G未来到底怎么用，哪些方向会火，即使在现阶段还想不清楚，那就慢慢看，产业投资和创业机会是相辅相成的，产业成熟后机会也会越来越多。

3、新进口替代是明显趋势。中美关系有不确定性，但是我们国家一向鼓励自主创新，今年科创板开板，科技领域的新进口替代是明显趋势，科创的机会越来越大。

4、资本供应将倾向科技赛道。未来基金投资需要看背后LP，现在最有实力的LP是政府引导基金，只要政府鼓励科技创新，那么科技赛道在未来十年八年或者至少三五年内毫无疑问是明确的机会。

十年前我们的初心是投资科技，五年前我们将投资方向明确为人工智能和医疗健康，未来我们还是沿着信息化、智能化这条主线，找到最有价值的投资方向。

同时，我们也探索了新方向，今年花了大量时间研究出海，并且做尝试性的投资，包括实地考察海外市场，慢慢形成很多新的想法，可能会在适当的时机变成实际的打法。

今年是我们过去五年中期规划的倒数第二年，理论上我们明年会制定未来五年的发展规划。

Q：联想之星内部有没有发生一些您认为比较有突破性的事，不管是具体事务，还是组织架构和投资认知上？

王明耀：联想之星经历了募、投、管、退每一个环节，走过了10年周期，整个基金进入正向循环；2019年对我们来讲最有价值的事情是基金回报，重大的标志性事件是大家开始分享carry，很多基金都说carry， 但实际没有到分享的阶段。

从长远来看，优秀的基金是我们学习的榜样，它们经历的周期更长；同时我们也看到泡沫期成立的基金面临很大的挑战，大众意识到基金投资这件事情是专业的，基金保证一定的IRR（20%~30%）是高难度的。所以，我们一方面对未来更有信心，另一方面对这个行业更有敬畏心。

另外，在认知层面，最重要的一点是自我认知能力的强化，刚入行时觉得到处都是机会，什么事都能做，现在要收敛。哪些能做，哪些不能做，哪些真有优势，这些认知比以前清晰很多。进入新的市场前，第一个问题先问自己，为什么你能做得比别人好，为什么你能够生存，你是否做好了准备，如何面对坏的局面等等。

基于这样的认知，加强我们的长板，聚焦更好的方向，预计未来十年、二十年都是稳健快速发展，否则就容易all in不擅长的领域。以前那些all in P2P、O2O、共享经济的基金结果都不是特别好。我们强调原认知，本质上还是回到原点上，真的搞懂了，或者这个东西的确是实实在在的趋势。我们要有这样的定力，才能保证长期走在正确的方向上，我们对自己的能力、对市场的认知才会逐渐加深。

Q：联想之星一直提到终局思维的判断，但基金都有回报周期，怎样平衡这种长期的价值投资和基金的现实回报？

王明耀：我们所说的终局判断是有现实的可能性，最好十年内，最多二十年必然会发生。比如马云20年前预言了中国电子商务的发展，十年后阿里发展得很不错，二十年后阿里成为中国最大的互联网公司。

但不一定到完全实现才产生价值，过程中的成长也具备很大的价值。以自动驾驶为例，完全自动驾驶未来十年、二十年才可以普及，中间所谓的L2、L3辅助的自动驾驶会逐渐成熟。当初投资小马智行是冲着全自动驾驶去的，中间围绕辅助自动驾驶解决货运的问题，包括码头特定场景，我们也投资了几个项目。

所谓的终局判断是终局目标，不是一两年、三五年，很有可能是十年、二十年之间发生确定性非常高。中间还可以分阶段产生其中的价值，我们基于这些判断做相应的布局和投资，可以享受阶段性的回报，这样的判断才有意义，如果时间拉得太长，那完全就是空想。

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